本次黃金價格暴跌的主要原因都有哪些?


作者 張明 2013-4-22 08:52

張明  賀軍

黃 金價格在2013年4月12日與15日連續兩個交易日內下跌接近14%,舉世皆驚。這一暴跌幾乎出於市場所有人的預料,因為目前很多國際因素從傳統意義上 來講均是支援黃金價格上漲的,例如主要發達國家的量化寬鬆政策加劇了未來的通貨膨脹預期、賽普勒斯危機導致全球金融市場避險情緒上升等。黃金價格暴跌兩日 後,中國有不少投資者認為黃金價格已經見底,開始大規模購買黃金。這一行為是否明智呢?

從黃金價格 走勢來看,黃金市場過去10年走勢強勁。自2001年以來,黃金價格上漲超過7倍。2011年黃金價格曾經一度達到每盎司1920美元的歷史峰值。不過, 在黃金價格一路上漲的過程中,並非沒有出現過短期內價格急挫的現象。例如,儘管4月12日與15日的兩日跌幅創下1983年以來的新高,但從單月黃金價格 跌幅來看,截至目前的2013年4月黃金價格跌幅還低於2008年10月。在金價上漲的過程中出現大幅回檔,意味著投資者在賺取不菲利潤後獲利回吐,這是 一種正常現象。然而值得警惕的是,上一輪黃金牛市就是在1983年嘎然而止的。

 

要判斷未來黃金價格的運動趨勢,就必須厘清本次黃金價格暴跌的原因。筆者認為,本次黃金價格暴跌的原因主要有:

第一,市場顯著調低了中期內的通脹預期。眾 所周知,黃金是抵禦通貨膨脹風險的利器。事實上,近年來黃金價格的上漲,與發達國家的量化寬鬆政策密切相關。目前美聯儲、歐洲央行、英格蘭銀行與日本央行 均在實施量化寬鬆政策,而黑田東彥出任日本央行後,日本央行的量化寬鬆政策可謂火力全開。全球範圍內如此大規模的流動性注入行動,勢必造成未來的通貨膨脹 壓力上升,這恰好是近幾年來黃金價格暴漲的最重要原因之一。然而,迄今為止,量化寬鬆政策既沒有推動發達經濟體顯著增長,也沒有推高全球通貨膨脹。近期美 國就業資料低迷、通脹資料保持在低位元,而IMF最新發佈的全球經濟展望再度調低全球經濟增速資料。在這一背景下,投資者下調通脹預期,這自然會撼動黃金價 格暴漲的根基,黃金價格下跌就不難理解了;

第二,賽普勒斯拋售黃金的做法損害了黃金作為避險資產的地位。黃 金除了能夠抵禦通脹風險外,在金融市場振盪或金融危機爆發時也備受風險偏好增強的投資者的青睞。因此,無論是美國次貸危機還是歐債危機肆虐期間,黃金價格 均保持上漲趨勢。然而,本輪賽普勒斯危機爆發後,以德國為首的歐元區政府保持了非常強硬的態度,對提供援助提出了嚴厲的附加條件,這導致賽普勒斯政府不得 不宣佈,將通過拋售10噸黃金儲備來籌集部分紓困資金。賽普勒斯政府的這一做法激發了市場的想像,因為目前陷入歐債危機的南歐國家持有不菲的黃金儲備,尤 其是義大利政府的黃金儲備超過2000噸。如果未來歐元區國家將通過出售黃金儲備來籌措資金,這無疑會極大地打壓黃金價格。上述預期造成黃金價格急轉直 下;

第三,美元走強的預期導致黃金價格走軟。與其他大宗商品價格一樣,黃金的全球價 格是以美元計價的。這意味著,即使供需不變,僅僅是美元匯率波動就會造成黃金價格的相應波動。從目前來看,美國經濟的復蘇是全球發達國家之中最為強勁的。 基於私人部門去杠杆化的基本結束、國內能源格局的重大變化、危機造成國內勞動力成本下調、未來爆發技術革命的可能性上升,美國經濟可能在一兩年之後重返強 勁增長。這一預期自然會推動美元匯率走強。除此之外,今年年初,市場上一度預期美聯儲將會提前結束量化寬鬆政策,此項預期同樣有助於推動美元升值,此外也 有助於穩定未來的通脹預期。而無論是美元升值還是通脹預期的穩定,都將打壓黃金價格。瑞銀分析師甚至認為,目前美元正處於第三個牛市的中段,未來3年將會 持續升值。這對黃金價格而言絕非好消息;

第四,在經過過去10餘年700%的價格上漲後,目前黃金價格可能已經顯著偏離了基本面能夠支撐的水準。例 如,根據Claude Erb與Campbell Harvey近期的一項研究,黃金的公允價值大致在每盎司800美元左右。他們計算了有資料記錄以來黃金與通脹的比率。以美國CPI計算,比率平均為 3.2。然而即使以每盎司1400美元的價格計算,該比率依然高達6.0,這意味著目前的黃金價格依然顯著高估。從歷史走勢來看,金價每次大幅偏離上述合 理價值後,最終都會向這一水準回歸。黃金價格嚴重偏離基本面,也可以用來說明為何當前國際經濟環境本來是支撐黃金價格繼續上漲的,卻最終沒能避免黃金價格 暴跌的發生。

最後,目前全球股市的火爆行情,為黃金投資者提供了富有吸引力的其他選擇。目 前美國道鐘斯指數與標普500指數均達到歷史新高,而日本股市自上一輪量化寬鬆政策宣佈以來已經上漲超過30%。風險資產表現良好,降低了黃金對投資者的 吸引力。ETF證券的資料顯示,今年前3個月全球黃金ETF的資金流出規模達到92億美元,創下季度資金淨流出額的歷史新高。黃金市場的資金外流自然會壓 低黃金價格。

從上述對黃金價格暴跌的解釋中,不難發現,這些因素大多是中期因素,並不會在短期內迅 速逆轉。因此,黃金價格在未來一段時間內繼續在波動中下行,恐怕依然是一個大概率事件。中國投資者近期“抄底”黃金的行為,也許並不明智。讓我們用 Elisabeth Kubler-Ross著名的“哀傷五階段”理論作結。一個完整的價格下跌過程會經歷否認、憤怒、討價還價、抑鬱與最終接受這五個階段,而目前的黃金市 場,恐怕仍處於第一階段。

(作者單位:中國社科院世經政所、中國建設銀行總行)

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